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振华科技(000733):2020年Q3业绩增速提升 军工电子与半导体龙头或被低估

时间:20-10-31 00:00    来源:国盛证券

事件:2020 年三季报,前三季度实现营收(30.71 亿元,+2.44%),归母净利润(3.59 亿元,+20.25%),扣非归母净利润(3.10 亿元,+31.50%);单看Q3,实现营收(10.46 亿元,+26.84%),归母净利润(1.23 亿元,+120.72%),三季度业绩同比增速大幅提升。

深通信与振华新能源等历史包袱问题逐步出清,聚焦军工电子业绩快速增长逐步兑现。剔除深通信营收,2020 年(1-9)月实现营收同比增长15.04%,增长主要来自于军工电子业务的快速发展,2020 年前三季度新型电子元器件实现营收同比增加3.99 亿元;而且高附加值的军工电子业务占比有所提升,2020 前三季度毛利率52.24%,同比增加9.02 个百分点。单看Q3 业绩,2020Q3 实现归母净利润1.23 亿元,单季度资产与信用减值损失共计1.07 亿元,如果我们剔除振华新能源资产减值计提的影响,预计Q3 经营性利润约1.8 亿元,这是超市场预期的。我们如若将减值准备影响(2020H1 深通信计提1.1 亿元,以及振华新能源亏损的0.32 亿元,以及Q3 部分计提)还原回去,预计2020 年前三季度经营性净利润(5.51 亿元,+84.90%),这为2021 年公司的业绩奠定了基础。我们要强调的是:振华科技(000733)的市场预期差在于深通信与振华新能源的历史包袱问题的解决,这是此前压制公司估值的主要因素;而且这些减值问题都是一次性的,应不予以估值。我们重点关注随着新管理层以及公司聚焦主业战略的到位,历史包袱有望在今年解决。

我们认为振华作为我国军工电子与半导体主力军,价值或被低估。

1)历史包袱逐步出清,聚焦军工电子业务,将充分受益于下游航天航空等行业高速增长。振华科技是CEC 集团旗下我国军工电子元器件与半导体器件的主供应商,主营电子元器件、半导体分立器件、厚膜集成电路等产品,其受益于3 大方向:下游航天航空(导弹飞机等)十四五高增长、国产化替代、国防信息化渗透率提升,我们预计军工电子业务未来5 年复合增速有望达到30%以上。从2020年三季报资产负债表来看,公司应付账款较期初增45.70%,主要是企业应付材料采购款增加所致,我们认为这是军品高景气度的表现。

2)向高端芯片发展方向之一:打造我国军用IGBT 主力军。IGBT 作为电力电子领域的“CPU”,受武器装备、新能源汽车等下游需求拉动,据Trendforce 预测我国2025 年IGBT 行业规模或达522 亿元。当前我国IGBT 应用市场被完全垄断,自主可控需求迫切、国产替代空间巨大。公司参股20%的森未科技拥有国内一流的IGBT 技术团队,产品性能对标德国英飞凌,并为多家用户配套,公司有望成为我国军用IGBT 国产化进程的重要担当。

3)向高端芯片发展方向之二:大股东CEC 振华集团拥有FPGA、AD/DA 等优质资产,存在注入预期。振华集团体系的成都华微、振华风光分别是国内FPGA 的龙头以及半导体分立器件的主要厂商,按照公司“军民结合、产资结合、重组整合”发展战略,未来存在资产注入预期。CEC 作为中国军工电子与半导体资产大本营,体外众多优质半导体资产存在注入可能。

投资建议:我们认为深通信资产减值问题已出清,作为纯正军工电子平台,公司将直接受益于“十四五”下游军品放量增长。我们预计公司2020~2022 年归母净利润为5.61、9.08、11.84 亿元,对应当前的估值水平为41X、25X、19X。作为CEC 旗下的军工电子与半导体大本营,估值优势显著,维持“买入”评级。

风险提示:CEC 对公司定位的改变;军工电子等业务发展不及预期。